A Revolução Silenciosa das «Stock Options»

Brian J. Hall é um dos especialistas no mecanismo de incentivos mais falado hoje em dia. Fruto da sua popularização desde os anos 80, mais de 10% das grandes empresas americanas pertence aos seus gestores. Apesar da borrasca actual no mercado de capitais, continua a ser uma solução recomendada.
Tome nota, contudo, das asneiras que deve evitar.

Jorge Nascimento Rodrigues no Silicon Valley com Brian J. Hall do outro lado da linha de email

Versão adaptada publicada na Executive Digest

 Comentário de José Paulo Esperança | Artigo de Brian J. Hall na HBR 
Revista Portuguesa de Gestão nº1 inclui artigo sobre o tema

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A volatilidade actual do mercado de capitais ligado à alta tecnologia abalou as convicções em torno da adrenalina que injectaram as 'stock options' nos últimos anos de revolução Web.
Particularmente, no Silicon Valley, onde esta prática de incentivos se tornou regra de ouro, há hoje muita gente literalmente em «choque» com portefólios em papel que subitamente passaram a nada valer, em virtude das «correcções» ocorridas ultimamente no NASDAQ e na Wall Street.
Para quem antecipou tornar-se milionário (em dólares), de verdade, o cepticismo empurrou, de novo, muita gente para esquemas mais conservadores em empresas que mostrem solidez de longo prazo.

VENTOS DE MUDANÇA
Quem abra os jornais mais lidos aqui na Bay Area de São Francisco em Maio de 2000 depara diariamente com noticias do género desta, de que reproduzimos aqui o «lead»: «Em Novembro passado, mais de 100 quadros da Calico Commerce eram milionários, pelo menos no papel. Hoje apenas 20 se podem gabar ainda disso. As cotações da Calico caíram de 80%. O valor das 'stock options' transformou-se em nevoeiro californiano».
Os quadros e profissionais que puseram todos os ovos e esperanças neste mecanismo estão agora em «choque», dizem as reportagens de jornal, que puxam o assunto para as primeiras páginas das secções de Negócios e Tecnologia. Alguns terão mesmo entrado em depressão. Muitos tinham saído de empresas onde auferiam boas remunerações e onde prosseguiam carreiras relativamente estáveis. Ingressaram em «start up» e novas empresas com a miragem de portefólios milionários ao virar da esquina. Aceitaram cortes severos nos rendimentos mensais na expectativa do futuro.
Alguns conseguiram-no, mas a maioria não, alegam as reportagens, em virtude de subitamente o mercado de capitais ter começado a ficar «volátil» este ano. Em muitos casos, a «lua de mel» com a bolsa acabou. Os papeis desvalorizaram a tal ponto que as cotações caíram abaixo do preço fixado no plano de 'stock options' a que eles podem exercer a opção de compra.
Para contrabalançar a situação, algumas empresas do Silicon Valley começaram a constituir portefólios de acções noutras empresas, sobretudo clientes ou fornecedores «sólidos», no sentido de poderem vir a distribuir os ganhos desses investimentos no mercado de capitais pelos quadros e empregados.
Por outro lado, as firmas de «caça cabeças» voltaram ao ataque junto do que chamam os «quadros boomerang», ou seja aqueles que tendo saído para as «start up» chegaram, agora, a um ponto de desilusão em que estão maduros para voltar a ser «recrutados» para as suas antigas empresas ou para empresas da concorrência.

Mas, na Europa, com o movimento de 'start up' no auge e com a mudança súbita em muitas grandes empresas da «velha» economia, as 'stock options' são o mecanismo mais falado do momento. Nada melhor, portanto, do que ouvir um dos «papas» do sistema - Brian J. Hall, um professor associado da Harvard Business School, em Boston, que, recentemente, publicou dois importantes artigos em revistas da especialidade. Na Harvard Business Review (de Março-Abril de 2000) explica, em termos acessíveis, o essencial do que todos os executivos (e candidatos a tal) devem saber sobre o assunto (num artigo intitulado «What you Need to Know About Stock Options»).

Apresentação do artigo da HBR de Março/Abril 2000 - What you need to know about Stock Options

Apresentação de artigo relacionado de Alfred Rappaport na HBR de Março/Abril de 1999 - New thinking on how to link executive pay with performance

Para um público mais exigente, recomenda-se um artigo, mais técnico, publicado na edição de Maio da American Economic Review (não disponível «on line» na Web), em co-autoria com Kevin J. Murphy (e intitulado «Optimal Exercise Prices for Executive Stock Options»).

 Apresentação da revista American Economic Review 

Brian Hall A recomendação mais óbvia que Brian Hall dá é esta: saiba escolher o plano de 'stock options' mais adequado à fase em que vive a sua empresa e o próprio mercado de capitais. O que ontem funcionou, hoje pode ser contra-produtivo e levar à fuga dos seus quadros.

Os executivos detém hoje em dia 10% da propriedade das 200 maiores empresas dos Estados Unidos. Acha que isto foi uma verdadeira revolução no tecido económico?

Sem dúvida. Penso que representa uma das mudanças mais profundas na gestão das 'corporations' e nos esquemas de incentivos no período após a 2ª Guerra Mundial. Antes de 1980, os executivos eram remunerados basicamente em salário e bónus, sem qualquer relação com o andamento do valor das acções. Na altura, falar de 'stock options' era apenas uma nota de pé de página. Hoje, a maior parte das remunerações estão ligadas ao valor das acções em bolsa. Os executivos norte-americanos possuem dezenas de biliões de dólares em 'stock options'. Esta figura acabou por dominar os esquemas de pagamento e a riqueza dos executivos de topo nos EUA.

Mas essa redistribuição da riqueza entre os grandes accionistas das 'corporations' e os seus «empregados» da gestão trouxe algum benefício para a marcha das próprias empresas?

Isto foi uma transformação enorme - os executivos, de meros gestores profissionais da propriedade de outros, converteram-se em proprietários de um pedaço do bolo. Há 20 anos atrás, os executivos tendiam a ser pagos como se fossem burocratas e - diga-se em abono da verdade - muitos agiam como se o fossem. Hoje são remunerados como patrões e, é suposto, agirem como tal. Isso trouxe um enorme benefício à gestão das empresas.

Há algum número, mais genérico, para o peso das 'stock options' na economia americana, sobretudo depois da revolução da Web e do novo «boom» de «start ups» de meados dos anos 90?

É difícil apontar uma percentagem. Difere imenso entre empresas e com as circunstâncias. O que já se apurou é que, nas grandes empresas, as 'stock options' pesam hoje mais de 50% nos rendimentos dos CEO e cerca de 30% nas remunerações dos gestores seniores operacionais.

Isso significa que quando falamos de 'stock options' estamos apenas a falar dos executivos. Para o resto da população das empresas, elas não são adequadas?

Penso que é importante para ambos os sectores. Mas é ainda mais importante para os executivos do topo, dado que são eles que tomam as decisões estratégicas, inclusive sobre como pagar aos empregados. As decisões estratégicas tomadas pelos executivos de topo têm um impacto decisivo no valor das acções. A ideia deste esquema, sobretudo no que toca aos executivos, é esta: se está em tal posição, você poderá seguramente aumentar o valor das acções da empresa, tomando decisões e levando a cabo acções que levarão certamente ao aumento do valor delas.

Mas isso não é estar a tornar a gestão das empresas refém do valor pontual das acções em bolsa e não da performance de longo prazo, da satisfação dos clientes e do mercado?

A função desse «mecanismo» é justamente ligar as duas coisas.

Mas há alguma evidência empírica disso? Há alguma estatística que diga que as empresas com as 'stock options' têm uma melhor performance do que as outras?

Apesar do que os críticos dizem, são a melhor forma conhecida de remunerar os executivos. Num estudo que fiz com Jeffrey Liebman, da Kennedy School of Government, de Harvard, verificámos que as mudanças nas acções e nas valorizações das 'stock options' contribuíram, em média, 98% para a relação entre a remuneração e a performance do CEO, enquanto que o salário anual e os bónus apenas pesaram nos outros 2%. Já não se trata de ter ou não ter um plano destes para oferecer. O que eu levanto é outra questão: ter um plano para atribuir 'stock options' não chega. É preciso ter o plano certo para a fase em que a sua empresa está. Tem de evitar ter programas que sejam contra-produtivos. O que funciona numa dada fase, já não funciona na outra.

Mas as 'stock options' não são atractivas só em períodos de alta das bolsas? Será que o mercado de capitais é o melhor termómetro da performance, ou não será o caminho mais rápido para criar uma «exuberância irracional» (como agora se diz) e expectativas erradas, que, depois de desfeitas, provocam um choque psicológico enorme e certamente um efeito negativo na gestão das empresas?

A medida tradicional - os lucros contabilísticos - falha o teste. Medem sempre o passado e não o futuro. Os preços das acções são uma medida do futuro. O mercado de capitais é o melhor termómetro que temos.

Contudo, numa situação de alta volatilidade dos mercados de capitais, como acontece desde Janeiro deste ano, que tipo de plano de 'stock options' funcionará melhor?

As que forem indexadas. Elas isolam a performance da empresa em relação aos ziguezagues das tendências do mercado de capitais. E permitem, assim, conservar os quadros-chave e até os empregados em geral.

Mas porque razão as opções indexadas são praticamente inexistentes?

As regras contabilísticas existentes nos EUA são disuasoras. O que é errado.

O que é que recomenda para as 'start up' depois de fazerem o seu IPO (primeira ida ao mercado de capitais)?

Que mudem de plano. Tenho visto muitas 'start up' do Silicon Valley continuarem com o mesmo mega-programa de 'stock options' que tinham na fase preparatória do IPO. Dada a enorme volatilidade deste mercado de capitais, o que acontece é que esses programas geram, depois, uma fuga de quadros, quando o preço começa a ser «corrigido» em baixa. O que eu recomendaria é que, após o IPO, estabeleçam um programa anual de oferta de um número fixo de acções.

E para as grandes «velhas» empresas, para os 'elefantes' que querem aprender a dançar a nova música da performance, que querem injectar inovação e intra-empreendorismo?

Recomendo um mega-plano baseado num preço de exercício e número de acções definido à partida. Evidentemente que é arriscado. Fica muito sensível ao mercado de capitais.

OPINIÃO DE ESPECIALISTA
OPÇÕES AVOLUMARAM A «BOLHA» BOLSISTA
por José Paulo Esperança

As «stock options» têm vindo a popularizar-se, mesmo na Europa Continental e em Portugal, por serem consideradas como um incentivo eficaz para o alinhamento do interesse dos gestores com o dos accionistas das empresas. Têm, também, a vantagem de não representarem um custo para a empresa, a não ser quando há valorização das acções e os gestores decidem proceder ao seu exercício. Sem dúvida, que o papel das 'stock options' para atrair gestores prestigiados para as empresas da Nova Economia tem sido inestimável.
No entanto, estão longe de estar isentas de problemas. Trata-se de um custo salarial oculto - em função das regras contabilísticas actuais. Também incentivam os gestores a manipular as cotações, por exemplo através da compra de acções pela própria empresa. Contribuem para uma rápida transferência de valor dos accionistas para os gestores e, em contexto de valorização dos mercados, não distinguem entre mérito de gestão e ambienta bolsista favorável.
Segundo alguns analistas, esta forma de remuneração contribuiu para o avolumar da bolha financeira, que muitos economistas consideram ter atingido hoje o mercado de capitais. Por outro lado, na situação de queda de cotações, como já se começou a verificar desde Março de 2000, alguns gestores procuram instituir uma meta variável, com redução do preço do exercício, colocando-os numa posição privilegiada relativamente aos restantes accionistas.
Deste modo, mais do que uma solução universal, as 'stock options' devem ser aplicadas quando não levem à adopção de riscos excessivos e devem servir para avaliar o desempenho relativo dos gestores através de opções indexadas em vez de opções com preço de exercício fixo. Essa indexação pode ser baseada no sector de actividade em que a empresa ou divisão se insere.
No entanto, a remuneração de gestores de nível intermédio com base no seu desempenho só é adequada quando os benefícios da cooperação inter-divisões (dentro da mesma empresa) são diminutos. Se a interacção entre divisões for forte, a maior criação de valor consegue-se com salários fixos e prémios colectivos, com base no desempenho global da empresa.

José Paulo Esperança é professor visitante no Departamento de Gestão da Universidade da Califórnia em Los Angeles. Um artigo mais desenvolvido sobre o tema, intitulado «Modelos de Remuneração dos Gestores - A perspectiva financeira», pode ser encontrado na Revista Portuguesa de Gestão, nº1, Ano 15, Inverno 2000, editada pelo INDEG, uma escola de gestão ligada ao ISCTE, em Lisboa. A revista pode ser consultada na Web em www.indeg.iscte.pt/rpg.

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